اوراق خزانه برای بدهی‌های دولت

دولت بزرگترین خریدار کالاها و خدمات بسیاری از بخشهای اقتصادی است. در سالهای اخیر که دولت پول کم آورده است، علاوه بر کاستن از بودجۀ عمرانی، دولت پرداخت پول به پیمانکاران را هم به تعویق انداخته است. در نتیجه مبالغ بزرگی از بدهکاری دولت به شرکتها و افراد وجود دارد که پرداختش نه زمان مشخصی دارد و نه برنامۀ معینی. بسیاری از پیمانکاران به دلیل این تاخیر در پرداختها ورشکست شدند یا نتوانستند وام خود به بانک‌ها را بپردازند که مشکل معوقات بانکی را برای بانک‌ها ایجاد کرد، و برخی دیگر هم مجبور شدند با پرداخت رشوه به این و آن بخشی از پول خود را پس بگیرند (مصاحبۀ رئیس ایران خودرو با تجارت فردا 156 را ببینید).

روش عادی بایستی این باشد که اگر این پرداختها قابل پرداخت نیست، به عنوان وام پیمانکار به دولت محسوب شود که شامل بهرۀ وام هم شود.

اخیراً دولت اعلام کرده است که می‌خواهد بدهکاری‌هایش را با اوراق خزانه بپردازد.

من سعی کردم ببینم این اوراق چه تفاوتی با اوراق فرضه دارد. اوراق قرضه بدین صورت کار می‌کند که دولت برگه‌ای را منتشر می کند با ارزش اسمی مشخص و پرداخت دوره‌ای در پایان دوره های معین برای مدت معین. نسبت پرداخت دوره‌ای به ارزش اسمی نرخ بهرۀ این اوراق در زمان انتشار است. در پایان هر سال یک پرداخت دوره‌ای انجام می شود و در انتهای دوره هم می توانید ارزش اسمی برگه را از خزانه بگیرید. این اوراق در بازار خرید و فروش می‌شود و نرخ بهرۀ آن در بازار می تواند با نرخ بهرۀ آن در زمان انتشار متفاوت باشد.

مثلاً فرض کنید یک برگۀ صد دلاری با پرداخت پنج دلار و مدت یک سال منتشر شده است. این یعنی نرخ بهرۀ پنج درصد. اگر نرخ بهرۀ بازار چهار درصد یاشد، همه مایلند این برگه را از شما بخرند، در نتیجه شما می توانید این را بلافاصله بعد از گرفتن از دولت به قیمتی بالاتر از صد دلار بفروشید. اگر هم نرخ بهره از پنج درصد بیشتر باشد، شما آن را از خزانه نمی‌پذیرید!

توصیف اوراق خزانه اسلامی را در این منبع ببینید. می‌گوید تفاوت اوراق اسلامی با سایر اوراق در سررسید و نداشتن سود میان دوره‌ای است. این را نمی‌فهمم.

تفاوت در سررسید که اصلاً تفاوت نیست. اوراق می‌تواند خیلی کوتاه‌مدت یا درازمدت باشد. اینها همه در نرخ بهره یکسان می‌شوند. گفته شده که اوراق می‌تواند زمان بازگشت 4 یا 13 یا 26 یا 52 هفته داشته باشد. اوراق 52 هفته‌ای می‌شود همان اوراق یک ساله. سررسید کمتر هم تفاوت ماهوی در ماجرا ایجاد نمی کند.

اما نداشتن سود میان‌دوره‌ای هم معنای چندانی ندارد، اگر قیمت اوراق در زمان پرداخت از قیمت آن در زمان بازگشت کمتر باشد، که باید باشد.

مثلاً شما می‌خواهید 100 هزار تومان اوراق بخرید یا دولت می‌خواهد همین مقدار از قرضش به شما را بدهد. و برای سادگی فرض کنید مدت زمان آن یک سال باشد یا همان 52 هفته. سود میان دوره‌ای هم ندارد. مهمترین سؤال این است که ارزش اسمی آن چقدر است؟ شما الان می توانید نرخ سودی در حدود 20 درصد سالانه بگیرید (ممکن است رقم سود در حال حاضر متفاوت از این رقم باشد، شما آن را بگیرید.) اگر دولت ارزش اسمی اوراق را زیر 120 هزار تومان اعلام کند، شما آن را نمی‌خرید.  (البته ممکن است به مصداق یک مو از خرس کندن غنیمت است آن را بگیرید، که داستانی است جدای از رابطۀ سالم اقتصادی بین دولت و مردم) دولت هم اگر بخواهد این اوراق را به عنوان رفع بدهکاری به شما بدهد، به معنای نپرداختن بخشی از بدهی خواهد بود. ارزش اسمی 120 هزار تومان یعنی پذیرفتن سود 20 درصد. یعنی دولت دارد نرخ بهرۀ خودش را اعلام می‌کند.

در نهایت این اوراق اگر مثل اوراق قرضۀ معمول دیده شود که قواعد بازار در نرخ بهره حرف اول و آخرش را می زند، می تواند مفید باشد. بازی با مدت زمان و پرداخت دوره‌ای و امثال آنها هم همگی فرع است.

همانطور که همه می‌گویند، مهم‌ترین مسئله میزان پایبندی دولت است به تعهداتش. دولت می‌تواند بگوید این اوراق در ردۀ دستمزد کارکنانش است. ولی همه می‌دانیم که اگر دولت پول کم بیاورد، از حقوق کارکنانش نخواهد زد، بلکه از پرداخت این اوراق سر باز خواهد زد. امیدوارم خلاف این ثابت شود.

این اوراق می‌تواند با قیمت‌گذاری درست و انعطاف در پذیرش قواعد بازار در زمینۀ تعیین سود و مهمتر از آن با تعهد دولت به پرداخت به موقع، تبدیل شود به مهم‌ترین ابزار مالی دولت در تامین مالی و بسیاری از مشکلات بودجه‌ای دولت را حل و فصل کند، مانند همۀ کشورهای دیگر. یا می‌تواند با قیمت گذاری نادرست و قواعد کج و معوج تبدیل شود به مشکلی دیگر از مشکلات بی پایان دولت که خودش تولیدشان می‌کند و از حلشان عاجز می‌ماند.

Advertisements